银监会新规超预期 短期对A股仍有负面冲击

    投资要点 
    3月27日银监会下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》,规定理财资金投资非标债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%之间孰低者为上限。其中非标债券指的是未在交易所或银行间市场公开交易的债权类产品,包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受(收)益权、带回购条款的股权性融资等非标准化的债权资产。
    该新规会对短期社会融资总量增速影响负面,并波及整体宏观流动性。该新规直接抑制投向于非标债权理财产品的增量。根据中信证券研究部银行组测算,目前有超过50%的银行理财产品投向非标债权资产,这个比例高于新规提出的35%的上限。基于目前该比例远超35%的上限,新规会直接影响投向于非标债权理财产品的增量。大家认为如果中期没有对冲措施的话,全年的社会融资总量增速将比原来的预期下降1万亿左右,市场一致预期将从17万亿下降到16万亿。从融资投向来看,增量的信托贷款(2012年,1.3万亿)在2012年和2013年年初大都是投向了基建领域,而这部分可以通过城投债发行增长对冲一部分。承兑汇票(2012年,1万亿)主要是短期融资为主,会影响企业的流动性,这一块融资其实本来波动就很大,而且票据贴现利率已经比较低了,估计所受影响偏短期。委托贷款(2012年,1.3万亿)受到的影响较大,但资金供求双方会更换渠道继续投融资。
    该新规将令部分理财产品收益率下降,对于资金分流股市有正面影响。由于投向于非标债权资产的理财产品往往收益率较高,因此限制该类理财产品的新规可能会使得理财产品整体收益率下降,同时亦会提高标准理财产品需求,降低其收益率。这对于宏观流动性向股市的分配有正面影响,而其效果取决于两个市场经过风险匹配的收益率水平。不过大家认为此新规并不能显著降低社会融资成本。
    宏观流动性的负面预期将波及部分投资者对经济复苏预期。短期宏观数据指向不明的背景下,该新规将令部分投资者对短期经济产生悲观预期。但是大家认为如果考虑到该新规实施的时滞、季节性因素和基数效应,今年上半年宏观数据环比和同比改善仍是大概率事件。  
    该新规对银行收入端有负面影响,但预计总体低于 2%。中信证券研究部银行组预测,主要上市银行中,中行、建行、农行理财产品余额较小,而兴业、招商、华夏银行理财余额相对较高。本次理财业务规范对理财业务占比较大的银行收入端负面影响在 2% 左右。对理财业务规模较小的机构,则仍存在一定发展空间。
    投资建议:银监会新规超预期,短期对A股仍有负面冲击。该新规出台超出市场预期,短期内其对社会融资总量增速、宏观流动性、经济复苏预期和银行业绩都有负面影响。虽然市场在26日已经对此作出明显负面反应,且于27日出现缓和态势,但是考虑到该新规超出预期的程度,大家认为短期内其对A股市场仍有一定负面冲击的概率较大。行业配置上大家看好政策预期逐步明朗(详见关于3月27日国务院常务会议的策略快评)、需求稳定、业绩和估值均具吸引力的地产蓝筹,以及受益资金分流股市、且不受该新规直接波及的低估值蓝筹板块。主题投资方面,继续看好“4G”相关的TMT及受益周边局势紧张的军工板块。从中期来看,大家认为改革预期尚未发生根本变化;而社会融资总量的减量部分将会通过其它渠道得到补充,其对今年的复苏不会构成明显的负面影响;股指在震荡低位区间仍将获得支撑。
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